【案例】央行“定向降准”该如何解读？（2）

今年以来，面对经济增速下行的格局，中央出台了不少被称为“微刺激”的政策，其中包括此次会议提出的加大“定向降准”措施力度。所谓“定向降准”，就是对特定的金融机构降低银行存款准备金率，而其他金融机构保持原有标准不变。“定向降准”是我国于前两年经济调控中提出的一种新的货币政策调控手段，体现了我国在流动性管理上的灵活性和针对性，让经济运行中的薄弱环节能够得到银行信贷的及时支持。

从最近两年推行“定向降准”的实践来看，这一调控手段的使用对象主要是县域地区的小型银行，其目的是为了让位于基层的“三农”、小微企业等能够保证得到信贷支持。但是，从目前的效果来看，这一“定向降准”并没有实现预期的目标。国家统计局日前公布的5月官方PMI数据达到50.8，已连续3个月攀升，显示出我国实体经济在一系列“微刺激”政策之下已经开始向好。但是，这只是一种总体判断。从PMI分类指数来看，其中的小微企业PMI只有48.8，仍在“荣枯线”之下，与国有控股占主体的大中型企业拉开了不小的距离。这只能说明，以往所执行的“定向降准”并没有很好地收到效果，而这种情况之所以会出现，与“金融血脉”的不畅通存在直接的关系。

“定向降准”之所以成为我国执行货币政策的一个重要手段，主要是吸取了前几年频繁使用全面降准手段的教训。前几年频繁地全面降准，虽然使我国较快地摆脱了国际金融危机的袭扰，但这种“强刺激”手段导致货币超发，流动性泛滥之下物价暴涨，经济运行长期被通胀阴影笼罩。更严重的是，金融机构为推行“强刺激”而释放的资金超出了实体经济的实际需求，被以央企为主体的企业广泛用于在各大城市置地，制造了大量让人惊诧的“地王”，推动房价快速上升，直接造成了房地产调控的失灵。很显然，这是“金融血脉”严重梗阻所造成的后果。正是由于“金融血脉”没有得到及时的疏通，在执行“定向降准”之后，基层小型银行的信贷额度尽管比较宽松，但其信贷资金却并未完全进入期待中的小微企业。

国务院此次在提出加大“定向降准”措施力度的同时，要求疏通“金融血脉”，这是一个切准我国金融市场目前所存在问题的对症药方。加大“定向降准”措施力度，意味着未来将有更多的金融机构可以降准，这也是“微刺激”政策的一个重要方向。但是，如果“失血”、“血路不畅”、“淤血”现象依然存在，就会损耗“定向降准”的积极效果。值得注意的是，最近一段时间，随着各地房价出现松动，很多地方政府已经产生了强烈的“救市”冲动，银监会也已表示要密切关注房地产开发商资金链断裂后可能产生的“风险传染”。在这种舆论氛围之下，如果“金融血脉”一仍其旧，一个很有可能出现的后果是，通过“定向降准”释放出来的流动性未能有效地进入实体经济，而是大量流到了房地产市场，“稳增长”蜕变为“稳房价”，不仅来之不易的房地产调控成果会再度失去，而且小微企业的困难局面也难以改观，并进一步影响到整个宏观经济，导致经济增速跌破下限。

要让“定向降准”收到应有的效果，必须高度重视疏通“金融血脉”的问题。国务院常务会议已经为此提出了一系列很有针对性的举措，如扩大支持小微企业的再贷款和专项金融债规模，降低社会融资成本，缩短融资链条，优化融资结构等。现在的关键问题是要将它们落到实处，让“金融血脉”的每一个环节都畅通无阻，让通过“定向降准”释放出来的资金真正能够对实体经济运行中的薄弱环节，特别是小微企业起到“雪中送炭”的重要作用。

“定向降准”不是政策转向的风向标

作为最近两年仅使用过三次的调控工具，“定向降准”引发了两极化的解读。那么，“定向降准”到底是什么样的风向标？

首先，“定向降准”不是政策转向放开刺激的风向标。尽管定向降准覆盖大约2/3的城商行、80%的非县域农商行和90%的非县域农合行，但四大行和主要股份制银行不符合“定向降准”的资质，这也就意味着最强大的信贷方不参与其中，而“定向降准”所释放的流动性，很可能不足千亿。实际上，即使不是“定向降准”而是全面降准，所释放的流动性也不过3500亿元。真是经济到了需要强刺激的时候，一次全面降准都算小手笔。

其次，“定向降准”是表明现阶段不会全面降准降息的风向标。尽管全面降息降准是短期提振经济最有效的工具，但同时也是让经济长期陷入委顿的有效工具。一方面，由于差别化贷款利率的存在，假如全面释放流动性，结果只能是一个：国有企业将获得优惠利率贷款，而嗷嗷待哺的中小微企业要么获得高成本贷款要么继续一无所获。但“补强不补弱”最终会进一步加剧经济失衡。另一方面，全面释放流动性会导致贷款无法定向，并习惯性地流向从房地产到“三高”行业中，不仅不能解决中小微企业的贷款难问题，还会阻滞必要的经济结构调整进程，进一步加剧几乎已在所有行业出现的高库存问题。