易宪容：当前中国金融市场

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金融是中国经济近几年快速发展的核心

近几年中国经济之所以能够快速发展，其核心就是金融。什么是金融？我们过去理解的金融是现代经济的核心、是整个经济的血液，但实际上金融的核心就是资本化运动。什么是资本化运动？我们有一句俗话叫“钱生钱”，谁能够把现有的钱生出钱来，谁的钱就一定比别人更多。“钱生钱”就是把过去、现在以及未来的财富作为现在生钱的工具。

最近十多年我国房地产市场快速发展的关键就在于住房按揭贷款。我们买房办理住房按揭贷款，按揭给银行的是什么呢？不是房子，而是我们未来几十年的现金流，是把未来二三十年的现金收益按揭给银行了。比如，你现在做按揭贷款买一套120万的房子，首付20万，从银行贷款100万，这100万就是你把未来二三十年的钱用到现在。这样你的财富就增加到了120万，尽管还有100万的负债，如果房价继续上涨，房价由120万变成150万，你的20万就赚了30万，收益率是150%。所以，金融之所以重要，就在于金融能够把你过去、现在、未来的财富都聚集到现在使用。如果你买房作为消费自己住，那你住房的福利提高了，你过上了更好的生活；如果你把买房子作为一个金融工具，你就是在把钱生钱，在用别人的钱生钱。

所以说，中国的经济、中国的房地产市场这些年能够快速发展，其核心就是由于有住房按揭贷款，它把我们过去不能流动的财富和未来的财富都用到现在，成为我们增加财富的工具。个人如此，企业、政府也是一样的道理，这就是金融。

企业把过去死的财富、有形财富、无形财富到银行抵押借款，是相对简单的资本化运动，上市是企业复杂的资本化运动。我们买股票买的不是这个企业过去和现在给你提供多少东西，我们买的是未来会发生什么。金融最重要一条就是你面对的是未来，未来会发生什么。所以，如果我们都有金融知识，我们就会在这个社会生活得轻轻松松，不需要天天去想着如何赚钱。比如，2000年中石化上市，当时每股只有1.49元，如果我们买了放在那不去管它，七年之后就升了十几倍。你用鼠标轻松点一下买进，然后过一段时间，钱就掉到你口袋里面了。还有我2000年在香港时，意识到整个经济会发生大的变化，特别是中国经济的起飞会导致整个社会对资源性产品需求的快速增长。我就把大部分财富由港币、美元换成澳大利亚币，当时澳元利率是6.5，我们国内利率也差不多，但澳大利亚是资源性国家，大量资源性产品流出，澳大利亚币就因为资源产品价格上涨而大幅升值。这笔生意也是点一下放在那，也没做什么就获得了18%的年收益。年收益18%已经是很高的收益率了。金融学投资里有个“七二定律”，就是如果我们投资的收益率是10%（这种收益很容易做到的），以复利计算，7.2年就能翻一倍。就是把每年利率作为本金，利滚利地滚下去，财富能够飞速增长。比如说100万本金，10%的年收益率以复利计算，30年就是800多万了。我们判断投资和决策的时候，最基本的就是要根据这个“七二定律”。

政府之所以能够快速发展同样是资本化的运动。这几年，我们政府通过土地的抵押，建立了一个最大融资平台。通过资本化运动，找到了一个比较好的融资工具和融资市场，把不流动的、增长缓慢的财富——土地流动起来，实现财富快速增长。融资平台把政府储备土地抵押给银行就有钱了，这样就可以收购更多的土地，建更多的基本设施，建更多其他工程，这些工程又可以抵押出去，进行这么一个大循环。

为什么说金融市场资本化运动能够让我们经济快速成长，快速发展？我们以往教科书都讲现代文明社会里经济的繁荣，经济的发展有两条支柱、两大动力，一个是技术革命，一个是工业革命，但是缺了金融革命。我认为，金融革命是整个现代文明快速发展、快速成长的三大支柱之一。比如说，1800年美国货币发行只有2800万美金，但是通过金融市场的发展和进步，到了1900年金融资产上升到了640亿，通过100年财富增加了2300倍；又过了106年，2006年美国金融资产增加到129万亿，又增加了2000倍。近30年来，我们的财富增长有没有达到2000倍？比如你在1980年有1000块钱，现在增长2000倍应该是200万。这就告诉我们，特别是年轻人要记住，如果你能够把金融财富或者金融工具使用好，未来50年，当你的财富增长1000倍的时候，你退休以后养老、周游全世界等都万事无忧。

我们做金融的人都特别崇拜巴菲特，为什么崇拜他？因为他投资很厉害，虽然有赔的时候，但整体来说所有股票都上涨了。如果你在1967年买了一万元巴菲特公司的股票，到2006年就是一亿九千七百三十二万了，涨幅是19732倍！中国同样也有巴菲特这样的股票和公司。如果你在真空电子（现广电电子）上市的时候买100块钱，现在涨了6500多倍。还有腾讯股票上市的时候3块多，现在是221块，不到10年时间涨了53倍。所以，如果你能把金融市场、金融工具玩好、用好，对企业、对家庭、对政府来说都是相当好的事情。玩好投资就要有脑筋、要有信息、有知识、有智慧。比如说，在买卖股票或者做投资前，对于买哪些股票、投资什么一定要想得清楚明白。

金融交易的核心在于信用风险定价

如何把金融做好，它为什么有这么大的威力？金融买卖东西跟我们实际买卖东西不一样，我们实体经济买卖的东西看得见摸得着，而且是一手交钱一手交货，看得清清楚楚；金融的交易买卖的是我们企业、个人、政府的信用。金融交易就是给信用的风险定价，这是最核心的所在。信用就是我们个人的承诺、企业的承诺、地方政府的承诺，这个承诺能够交易，能够转化为增加财富工具的时候，财富增长就会突飞猛进。因为我们所有金融市场交易的东西都是信用，都是给不同信用风险定价。比如，上市公司的股票就是一个格式化的信用交易，把我的承诺、我的信用用一个标准的方式来设定，用公开、透明、标准的方式让投资人选择。银行的交易不一样，是银行跟借款人直接面对面谈判。有多少个信用工具和信用产品，就有多少个信用市场。对中国来讲，我们不是金融信用市场发展过快，而是发展不足、过慢。建议各区政府成立金融办，由专人管理，这是经济发展的主要支柱。我们把固定资产、属地资产、有形资产、无形资产整合起来卖给投资者，让投资者选择这些产品，我们给予投资者合适的回报。

金融有两个金融问题，一个是价格，一个是风险。价格就是金融市场的利率，中国的按揭贷款利率一样。而美国的按揭贷款利率因人而异，有的人可能是5厘，有的人可能是3厘，有的人可能是9厘。差异这么大的关键在于，他会通过评估贷款人的信用风险从而确定利率高低，也就是风险高低决定利率大小。那么利率从何而来？还有风险如何评估？

中国跟欧美国家有一个很大差别，欧美国家的利率是市场化的，我们的利率现在完全是由央行政府主导，是商业银行一年存贷款利率。政府通过什么方式来确定利率高低呢？就是我们的货币政策。因为利率高，企业的经营成本上升，企业对融资需求就降低，央行信贷逐渐收缩；利率低，企业成本比较低，融资动力更大钱借得更多，市场的信贷增长就快。

那么利率又是通过什么来决定呢？一方面，我们利率是由央行通过参考居民消费价格指数（CPI）来决定。近两年来，全社会的民众都在关注CPI，原因就在于CPI决定我们的利率怎么走，决定了我们的货币政策未来如何发展。

中国CPI跟欧美国家CPI的分类、项目虽然一模一样，但是各分类项目的比重不一样。我在2004年对统计局的指标体系进行全面研究，发现一些问题。那个时候的房价、教育费用等其他物品都涨得很快，但是CPI却不动，什么原因？后来一看，中国CPI体系是以食品为主导，食品占的比重是33.6%，而美国CPI体系是以居住类就是住房为主导，住房占的消费比重达42.7%。中国CPI指标体系是1993年制定的，那时中国经济体制刚由计划经济向市场经济过渡。当时住房是由政府提供，记得我那时的房租才2块多钱，住房消费很低，所以1993年制定CPI指标体系的时候并没有什么错，但是到了2003年之后，我们整个居民消费产品结构发生了根本性的变化，而结构体系却基本不变。2010年我们城市居民居住类消费是908块，就是房租、物业费、水电费等跟租房有关的所有费用，三口之家一年的住房消费2724块，而在北京市区肯定找不到这么便宜的居住类消费。所以，整个CPI的统计指标跟实际居民消费至少相差20倍。主要原因是我们的CPI统计指标体系以食品为主导，但农产品价格涨幅很小，因为中国农民太多，农产品又是一个生产周期很短的市场，如果农产品价格附加值高了，生产某种产品能赚钱，就会有大量农民涌入。比如，河北的冬枣在2000年的时候是12到15块一斤，因为其附加值高，大量农民开始种植冬枣，最近两年冬枣才一两块钱一斤了。冬枣还要几年时间才能出产，蔬菜类很快就能出来，所以农产品的价格涨得很慢，CPI就上不去。

为什么最近CPI涨得这么快呢？不是因为农产品的供求关系发生变化，而是由于我们整个社会所有产品价格全面上涨。产品价格全面上涨，农产品价格最后也一定会上涨。由于CPI指标体系让我们的利率比较低，我们信贷政策又比较宽松，导致这几年信贷增长特别快，特别是2008年9月之后由于美国金融危机的爆发，我们政府采取了一系列比美国还要强势的救市政策。2008年美国的流动性投入只占整个GDP比重4%，而我们财政投入占了14%。不仅如此，由于我们金融体系是以政府为主导，大量财政投入推动了经济快速发展。我们从2008年10月份到2010年12月份，银行通过信贷贷款达到19万亿，通过信托流出资金大概有4到5万亿，26个月内两项加起来共流出资金近24万亿。但是1998年到2002年，我们信贷增长只有6.7万亿，2003年到2007年只有14.7万亿。也就是说，短时间内我们信贷增长翻了好几倍，2007年我们银行信贷增长3.63万亿，2009年银行信贷增长9.6万亿，这是总的方面。那么从个人来看，2008年个人从银行贷款是6000亿多一点儿，2009年个人贷款24600亿，2010年个人贷款29000亿。这个数据告诉我们，近几年要想快速发展，就要把握住这次金融资产快速涌现的机遇，想办法让这个钱流到自己这边来。

抓住金融业发展的机遇

作为房山区来说，我们抓住这个机遇以后，未来应该怎么做？

首先，区政府要研究成立一个商用金融组织。由专业的懂金融的人做好金融规划，来整合房山区的资源，为房山区整个经济发展提供金融支持。金融看起来很简单、很好玩，但包含的内容无限多，由懂金融的专业人士来理解政府的政策、预测金融市场未来的走势，理解透了以后只要比别人先做一点儿，收益一定很大。做投资跟买产品不一样，买产品面对的是现货，有严格的合同来规定成本和收益，而做投资买的是未来，不能规定交易的成本和收益。所以，我们一定要有金融头脑，有专业组织专门研究、专门规划投资，能够让钱生钱，这样就比别人发展得更快，也更轻松。

其次，要千方百计利用金融市场、金融工具把市区的人流吸引过来。我觉得房山有一个很大的发展瓶颈，就是跟市中心连接的城轨太少。如果多有几条城轨延伸到房山整个区域，房山区的整个价值可以升一百倍、一千倍。通过城市轨道交通把大量人聚集到这里以后，就能把信息流、资金流、物流、思想流都聚集到这里，这就是整个经济增长的动力。

另外，要把城市化概念用好、用活。城市化是未来中国经济几十年增长的动力，把城市化概念用活、用好，最核心就是要把金融工具用好。如果不把金融工具用好，城镇化快速成长、快速发展会面临很多问题。房山区最大的优势就是借助北京市区经济的辐射，而北京经济最核心就在权力经济，所有资源都是通过权力方式在聚集、封闭、使用，这是世界任何一个城市根本不可比拟的。所以，房山的经济发展就是要利用权力经济辐射，把这些优势资源用出来，这样房山的未来会发展得更快、更好。

金融与房地产市场发展

房地产市场同样是一个金融问题。香港经济之所以能够快速发展、快速成长，就是由于住房市场是其三大经济支柱之一。中国房地产市场真正发展是从2003年开始的，这一年颁发了一个关于住房市场的18号文件。在2003年以前，我们个人买房有很多限制，一是利率没有优惠，二是个人购买高档住房不允许贷款。但2003年之后就没有这个限制了，个人按揭贷款利率九折优惠，个人购买高档住房按揭贷款全部放开，政府把住房市场作为一个支柱产业。接着出现2005年的“国八条”、2006年的“国六条”、2007年的359号文件，房地产市场快速飙升。359号文件对房地产市场产品的投资消费做了一个限定，购买第一套住房可以享受优惠的利率和优惠的首付比例，购买第二套住房，首付比例四成，利率上升1.1倍。这个文件下来以后，2008年房地产市场开始调整，我记得有一个叫珠江帝景的楼盘房价从每平米2万多跌到了1.2万，市场全面要求政府重新出台政策、重新定位房地产市场。

我在2008年9月3日参加国务院一个关于房地产政策咨询会，参会的是我和清华的一个专家和各部委的部门负责人。在会议上我谈了对房地产市场的看法，我认为要通过调整房地产市场，让投资房地产的人减少，未来的房地产市场会有一个健康的发展。当时部委和政府基本上赞同我的意见。但是2008年9月15日，突然爆发了金融危机，我们政府开始采取一系列的救市政策，货币政策由从紧调整到适度宽松，更重要的是出台了一个住房市场的131号文件，这个文件比前面的文件多了两个内容，一是信贷方面，把住房按揭利率从八五折优惠全部降到七折优惠，把首付比例由30%降到了20%。二是加了“改善性住房”，就是购买改善性住房也可以享受一套住房的优惠利率和优惠政策。利率的魔力非常大，利率低成本小，利率高成本就高，住房的需求就会发展根本性的变化。比如，购买一套120万的住房，首付20万，利率10%，如果做30年按揭，这个房子30年后连本带息要还332万，利率就有230多万。所以，由于建立了改善性住房的信贷优惠以后，利率下降，很多人开始购买住房用于投资。

住房有投资住房和消费住房两种属性，投资品和消费品有一个根本性的差别。消费品是根据消费者的需求来决定购买，购买之后就会贬值，比如我们买了汽车再卖出去时肯定要降价，所以我们购买的时候会很谨慎，会根据个人实际支付能力调整，所以需求有限。消费品价格会根据供求关系调整，供给多需求少，价格就下跌；供给少需求多，价格上升。但是投资品是由投资者的预期来决定。预期是涨价还是跌价，看我们的融资是否方便、借钱成本多少。如果预期价格会上涨，借钱方便、成本低，即使价格再高投资人也会千方百计购买。投资者对价格不敏感，只要价格能上涨，能借到钱，能买多少就会买多少，多多益善。如果大量的投资人进来，住房产品的消费属性就被挤出去，因为消费人的购买能力是既定的，超过购买能力，他支付不起就不会进去。投资人根本不考虑价格高还是低，他考虑的是我买了以后有没有人接手，能不能以更高价格卖出去。如果可以更高价格卖出去，住房价格就会越来越高。我们这几年住房价格上涨这么快的原因就是由于投资、投机炒作的比重过高。前面说过，2009年个人从银行借钱由6000亿提高到24600亿，翻了近5倍，全国人民拼命到银行借钱买房，买了一套又一套。投资需求是从零到无穷大，只有看到房子价格在上涨，能赚到钱，就会买1套、10套、100套，反正是用别人的钱买，这样投资需求就是无穷大。如果大家预期价格会下跌，赚不到钱了，就没有人来买了，投资需求就是零。我们做任何金融投资的时候，一定预期是能够赚钱的，没有谁预期买这个东西会亏损还去购买。所以，投资需求是零到无穷大，消费需求是由供求关系来决定，我们研究房地产市场一定要把这两个概念区分开。北京市的住房这几年快速发展，价格上涨太快，投资比例很高。为什么二手房交易如此繁荣呢？就是投资人过多。如果二手房交易很少，就是投资人少。

北京城区住房价格过高对房山是一个有利发展的机遇期。因为，一方面市区房价过高，另一方面有住房消费需求的人群并没有减少。当这部分人群在市区找不到适合他们的住房时，他们在市区待不下去，这些人就有可能逐渐外移。房山的整个房价水平与市区相比，还有一个很大差距，我们可以抓住这个机遇把市区人口吸引过来。

但我们在刚开始吸引大量人进来的时候，住房价格不要跟城区看齐，要慢慢来逐渐发展。特别是开始的时候，一定要有一些吸引力。比如说，在土地招标的时候，就要设定好目标，将来这个楼盘要卖给什么对象，房子建到什么程度，价格不能高到什么水平。香港各个区域的住房价格差异很大，就是在招标的时候就有设定，我这个房子要卖给什么人，吸引什么人过来。目标设定以后，房地产开发商按照要求去做，这样就为城市发展目标提供一个比较好的条件，等大量人流、物流涌来，房山真正形成卫星城的时候，整个周边的土地价格自然会全部升值。美国加利福尼亚当时建加利福尼亚大学时，地主就跟大学谈，你只要象征性给我100美金土地费用，你就可以把大学建在这块土地的中间，但大学周边仍然是我的。这样虽然中间那块地没有卖到钱，但是大学周边的土地却涨了一万倍。所以，我们一定要有这样的大思路，利用现在北京市房地产市场价格高的机遇，把房山卫星城确立下来。一旦形成跟西城区抗衡的卫星城之后，房山的发展便会突飞猛进。

（报告人系中国社科院金融发展研究中心研究员

据宣讲家网报告录音整理）